隋曉影

今年上半年，原油供需基本面惡化導致的國際油價大跌對美國頁巖油行業產生巨大沖擊，頁巖油企業大幅削減上游投資，隨之帶來的是石油鉆機數的驟降，美國原油產量也自歷史高位持續回落。然而隨著國際油價在二季度后期企穩回升，美國石油鉆機數及原油產量的下降步伐均出現明顯減緩，同時頁巖油企有明顯的重啟油井意愿，可以預見下半年美國頁巖油行業景氣度將觸底，并在一定程度上復蘇。

美國石油鉆機數下降速度明顯減緩

美國頁巖油產出高度依賴上游投資，而上半年油價的持續下跌并跌至極端位置對頁巖油生產企業造成較大的打擊。在國際油價下跌的初期，頁巖油上游企業就快速做出了反應，大幅度減少投資并使得石油鉆機數持續下滑，3月中旬以來，美國石油活躍鉆機數自683座降至185座，降幅超過70%，并達到有記錄以來的最低水平。隨之帶來的是鉆井數和完井數的下降，美國七大頁巖油產區5月的鉆井和完井數量較3月下降近6成，在低油價下，越來越多的頁巖油企業選擇停止鉆新井及關閉部分現有的油井。但近兩個月隨著國際油價觸底回升，美國頁巖油上游資本削減也開始減緩，石油鉆機數下降速度顯著放緩，這樣將帶來鉆井數、完井數及產量的止跌。另外，從歷史數據來看，美國石油鉆機數與美國原油產量及油價之間有著較強的關聯性，往往表現為鉆機數的變化滯后于油價4～5個月的時間，而產量變化滯后于鉆機數大概2個月的時間，因此油價的變化對頁巖油產量的影響表現為油價下跌引發鉆機數下降，進而帶來產量的下滑。而近兩個月國際油價的低位回升未來勢必會帶來美國石油鉆機數及產量的觸底反彈。

技術進步使得頁巖油產出對上游投資依賴度減弱

頁巖油井產量的衰減速度特別快，通常在開采后第二個月達到產量峰值，隨后產量持續減少，半年內產量較峰值會減少一半，在兩年后基本失去經濟價值。在2016年以前頁巖油產出對上游投資的依賴度非常高，但頁巖油行業經過5～6年的發展后，有了顯著變化，即當前的美國石油鉆機數及鉆井、完井數明顯低于2016年前后的水平，但當前的美國原油產量水平卻遠高于2016年前后的產量水平，這大部分源于技術進步帶來的鉆井出油效率的提高。自2017年以來，美國七大頁巖油產區單井產量在逐步走高，尤其是貝肯、鷹灘兩大重要的頁巖油產區單井產量均高于其他頁巖油產區，在過去幾年鉆機數、鉆井數及完井數總量較2015年以前下降的情況下，單井產量的提升推動了頁巖油產量的增長，使得頁巖油產出對上游投資的依賴度明顯下降。而這種變化也意味著國際油價及上游投資對頁巖油產出的沖擊在邊際減弱，頁巖油產出會表現出明顯的韌性。

美國頁巖油企業抗風險能力顯著提高

美國頁巖油企業大部分以中小型為主，而頁巖油產業為典型的資本密集型產業，高杠桿率、高融資成本制約中小型頁巖油企業的發展。但近兩年埃克森美孚、BP和雪佛龍等國際石油巨頭通過并購等手段大規模進入美國頁巖油行業，顯著提升了頁巖油的產業集中度。此外，頁巖油企業普遍運用衍生品工具進行風險對沖，如互換、期權等，套保比例達到40%～50%。通過近幾年產業整合、利用衍生品進行風險管理及更加注重資本回報，美國頁巖油企業的抗風險能力在逐步增強，應對低油價的能力在提高。在2015年前后那輪油價下跌過程中，美國大批頁巖油企業破產、倒閉，但對比本輪油價下跌，本輪油價跌幅顯然更深且出現罕見的“負油價”，但對頁巖油企業的打擊卻不如前，這在某種程度上也印證了產業整合及風險管理帶來的頁巖油企業抵御油價波動能力的顯著增強。因此，本輪油價下跌對美國頁巖油企業的沖擊只是暫時的，隨著油價運行重心的逐步抬升，美國頁巖油行業勢必重新擴張。

油價回升令上游企業重啟油井意愿增強

隨著國際油價低位回升，頁巖油上游投資的削減逐漸接近尾聲，鉆機數下降步伐明顯放緩，很可能于近期觸底，而在國際油價運行重心逐步上移的背景下，大部分頁巖油生產企業開始考慮重啟關停的油井。根據達拉斯聯儲對美國第十一區勘探企業的調查顯示，在60家左右的勘探企業中，有超過50%的企業希望在近期重啟關停的油井及提高產量，希望在9月底之前重啟關停油井的企業占比超過80%，同時有約60%的企業認為重啟油井不需要花費太多額外的成本。另外，在162家油氣公司中，有19%的企業認為油價在36美元/桶之下便可以重啟關停的油井，而57%的企業認為是在36～45美元/桶，24%的企業認為油價要高于46美元/桶才能重啟關停的油井。而且就頁巖油的生產成本來看，當前40美元/桶左右的油價已經基本可以覆蓋大部分頁巖油主產區的生產成本，這也將進一步推升頁巖油企業的復產意愿。

美國頁巖油產量將觸底

今年二季度以來，美國原油產量持續下滑，截至6月底，美國原油產量從1310萬桶/日的高點降至最低1050萬桶/日，而美國頁巖油產量也在二季度從927萬桶/日左右降至746萬桶/日，降幅達20%。當前隨著國際油價的低位反彈，油企逐步停止資本支出的削減，石油鉆機數下降的步伐已經顯著放緩，預計近期有望低位企穩，部分頁巖油企業考慮重啟關停的油井，這都將帶來頁巖油產量的止跌甚至增長。下半年大概率會看到鉆機數、鉆井數及完井數的觸底反彈，美國原油產量也有望在三季度止跌，頁巖油行業景氣度將有所提升，整體將呈現一定的復蘇跡象。但在預期油價整體抬升幅度有限的背景下，下半年美國頁巖油行業復蘇力度也會相對受限。

（作者單位：方正中期研究院）