“如果繼續(xù)下跌，很快就會打到盈虧平衡點附近了。” 國內(nèi)知名的鋼鐵行業(yè)垂直門戶網(wǎng)站之一——蘭格鋼鐵網(wǎng)研究中心主任王國清11月27日擔憂地指出。

　　由蘭格鋼鐵網(wǎng)提供的數(shù)據(jù)顯示，按照成本利潤模型計算，11月23日國內(nèi)鋼坯毛利已經(jīng)跌至84元/噸，而11月初時這一數(shù)字則維持在670元/噸左右。

　　近期以來，商品市場加速下挫。至11月27日收盤，追蹤一攬子品種的文華商品指數(shù)已跌至148.56點，月度跌幅近9%。

　　能化、煤焦鋼產(chǎn)業(yè)鏈品種的跌幅更為明顯，如WTI原油便下跌了逾21%，同期國內(nèi)螺紋鋼期貨也出現(xiàn)了14%左右的回落。隨著原有驅(qū)動力不斷弱化，連續(xù)三年的上漲行情大概率將步入轉(zhuǎn)勢的“窗口期”。

　　產(chǎn)品漲價是近兩年周期股“復蘇”的核心原因，若未來漲勢終結(jié)，相關(guān)行業(yè)利潤率、盈利變化趨勢亦必然發(fā)生改變。近期的市場變化，對此已經(jīng)有所體現(xiàn)。

　　鋼鐵價格的下跌，帶來的直接后果是，鋼鐵業(yè)利潤率延續(xù)了三個季度的上漲趨勢，會就此終結(jié)，未來反應(yīng)到財報中，各家上市鋼企四季度利潤增長趨勢也會相應(yīng)走平，甚至同比下降。而這一道理，放在其他周期行業(yè)中同樣適用。

　　大宗商品或勢頭逆轉(zhuǎn)

　　股票市場有權(quán)重股，期貨市場亦是如此，而上市品種最多的正是能化、煤焦鋼和有色三大板塊，其中又分別對應(yīng)了原油、鋼材和銅三個領(lǐng)軍品種。

　　最大的問題是，上述三個品種近期市場表現(xiàn)均不理想。

　　其中，美原油10月初創(chuàng)下76.9美元的高點后，一路掉頭下跌，至11月23日時最低跌至50.1美元。

　　作為能化行業(yè)的最基礎(chǔ)原料，原油價格的下跌會對整個產(chǎn)業(yè)鏈生態(tài)帶來改變，首當其中的就是上游開采。

　　以中國石油和中國石化為例，兩家公司一家側(cè)重開采，一家側(cè)重煉化。

　　國際油價下跌，顯然會對前者影響更大一些。據(jù)統(tǒng)計，2014年至2016年，美原油期貨加權(quán)均價分別為91.15美元/桶、48.37美元/桶和43.33美元/桶。

　　同期，中國石油“勘探與生產(chǎn)”業(yè)務(wù)毛利率從43.82%下降到了9.51%，而中國石化煉油業(yè)務(wù)毛利率則從13.53%上升到了35.02%。

　　作為附屬的油服行情，情況稍顯例外，即“訂單”轉(zhuǎn)化成公司業(yè)績存在半年以上的滯后期。

　　不過據(jù)了解，近期油價大跌對全年均價影響有限，而油企2019年的資本開支計劃也已基本完成，故能否對油服業(yè)盈利能力帶來沖擊，尚需進一步觀察。

　　相比之下，煤焦鋼產(chǎn)業(yè)鏈受到的影響要更為直接。

　　根據(jù)蘭格鋼鐵數(shù)據(jù)統(tǒng)計，今年四季度，螺紋鋼現(xiàn)貨跌幅為13%，而同期鐵礦石、焦炭現(xiàn)貨價則呈現(xiàn)出小幅上漲。

　　原料上漲、產(chǎn)品下跌，鋼企利潤空間隨之受到擠壓。“11月初，三級螺紋噸鋼毛利為1091元，到23日時已經(jīng)下降至487元。”王國清介紹稱。

　　需要指出的是，鋼價熄火會產(chǎn)生一系列衍生影響，處于強勢地位的鋼廠大概率會打壓原料價格，以此保護自身利潤空間。

　　對此，近期市場已經(jīng)有所體現(xiàn)。西南期貨提供的數(shù)據(jù)顯示，11月初焦化利潤接近800元/噸，處于歷史高位，近期伴隨著鋼價的下調(diào)，焦化平均利潤已回歸至500-600元/噸。

　　在能化、煤焦鋼兩大“權(quán)重”下跌，有色和軟商品、農(nóng)產(chǎn)品難以獲得基本面支撐的背景下，已經(jīng)連續(xù)上漲三年的商品行情，很可能就此終結(jié)。

　　上游行業(yè)增長受限

　　“價格上漲—加大產(chǎn)量—供應(yīng)增加—價格下跌”已經(jīng)無數(shù)次演繹，這次也不例外。

　　2018年各原油主產(chǎn)國的產(chǎn)量變化，就是典型。據(jù)卓創(chuàng)資訊數(shù)據(jù)，自上半年Brent原油突破70美元/桶后，沙特原油產(chǎn)量從每日1000萬桶開始上升至1050萬桶附近，同期俄羅斯產(chǎn)量也上調(diào)了50萬桶/天左右。

　　國內(nèi)鋼鐵業(yè)亦是如此，10月全國鋼材產(chǎn)量便同比增長了11.5%。在供需關(guān)系作用下，價格下跌亦是必然，原本的高利潤狀態(tài)相應(yīng)被打破。

　　雖然前述“三年高點”尚需進一步確認，但是周期行業(yè)已經(jīng)處于高利潤狀態(tài)，部分鋼鐵、焦化企業(yè)單噸毛利破千便是佐證。面對商品市場存在的轉(zhuǎn)勢可能，周期股的盈利增長相應(yīng)進入瓶頸。

　　過去三年，隨著利潤規(guī)模的不斷擴大，周期股估值水平不斷降低。相當于，兼顧了行業(yè)景氣度、估值優(yōu)勢的“兩條腿”走路。

　　但在行業(yè)可能進入“拐點”的背景下，來自基本面的支撐隨之消失。

　　以安陽鋼鐵為例，主營產(chǎn)品為板材，占公司營收63%左右，該產(chǎn)品的利潤空間與公司盈利能力直接掛鉤。

　　另據(jù)蘭格鋼鐵測算，11月初至23日，中厚板每噸毛利從672元降到了186元，同期熱軋卷板單噸毛利則從442元下降到37元。

　　上述兩個鋼材品種的下跌，進入10月份便已開始，四季度板材均價勢必會低于三季度水平。

　　表現(xiàn)在財報上，可能會出現(xiàn)四季度單季利潤環(huán)比下降的情況。這還未將四季度北方地區(qū)因天氣原因，銷量減少的因素計算在內(nèi)。

　　不過，有著前三季度的高增長作為鋪墊，加上二級市場股價的連續(xù)下跌，周期股仍然具備極為明顯的估值優(yōu)勢。

　　即便不將四季度產(chǎn)生的利潤包括在內(nèi)，安陽鋼鐵前三季度合計利潤已達到16億元，相當于每股收益0.67元。按27日3.28元的收盤價計算，估值為4.9倍，略高于Wind賣方一致性預測結(jié)果的3.4倍。