9月12日，黑色系商品繼續(xù)下跌，焦炭主力1901合約收跌3.82%，螺紋鋼主力1901合約則收跌2.71%，當日早盤更是跌破4000元關(guān)口。

　　在此之前的9月11日，市場傳聞環(huán)保部將下調(diào)采暖季限產(chǎn)方案，并對空氣質(zhì)量改良指標、限產(chǎn)指標做出修改。對此生態(tài)環(huán)境部宣教司迅速回應(yīng)稱，“取消限產(chǎn)比例消息不實，是市場對文件誤讀。”

　　即便如此，仍未能擋住煤焦鋼產(chǎn)業(yè)鏈品種的回落。21世紀經(jīng)濟報道記者注意到，今年推動黑色系上漲的邏輯，已經(jīng)從去產(chǎn)能切換至環(huán)保限產(chǎn)帶來的供給收縮，一旦限產(chǎn)政策放松，行業(yè)基本面將出現(xiàn)根本性轉(zhuǎn)變。

　　值得關(guān)注的是，上述政策變化目前尚無定論，只是股票、期貨等資本市場形成了部分預(yù)期，但是考慮到政策的連續(xù)性，限產(chǎn)政策大幅放松的可能性較小。

　　“就算限產(chǎn)政策有所放松，地方政府也會結(jié)合當?shù)貙嶋H情況，對相關(guān)企業(yè)靈活安排限產(chǎn)計劃，今年唐山、臨汾的非取暖季限產(chǎn)便是由地方政府所主導(dǎo)的。”蘭格鋼鐵研究中心主任王國清9月12日表示。

　　股、期共振下行

　　“短缺的故事一旦消退，高溢價恐成明日黃花。”對于黑色系商品的回落，混沌天成研究院院長葉燕武9月12日上午評價稱。

　　事實亦是如此。在1.5億噸去產(chǎn)能任務(wù)今年提前完成的背景下，近兩年驅(qū)動黑色系商品上漲的核心邏輯已經(jīng)逐步弱化，僅僅剩下環(huán)保限產(chǎn)為黑色系上漲帶來支撐。

　　但是，9月11日的一則傳聞卻將僅存的理由顛覆，“環(huán)保部下調(diào)采暖季限產(chǎn)方案，新的限產(chǎn)方案把空氣質(zhì)量改良指標從5%下調(diào)到3%，限產(chǎn)50%或30%的指標也取締了。”

　　雖然生態(tài)環(huán)境部宣教司隨后便辟謠稱，上述傳聞存在誤讀。但是事情過于重大，仍舊對股市、期貨市場產(chǎn)生了實質(zhì)影響。當日，螺紋鋼主力合約收跌4.97%、焦炭期貨主力收跌5.54%。

　　中信期貨資金監(jiān)控數(shù)據(jù)顯示，9月11日，螺紋鋼期貨流出資金13.17億元，總沉淀資金相應(yīng)降至136.76億元，而焦炭則流入了10.26億元資金。

　　進一步追溯流入資金性質(zhì)可以看出，增量資金以空頭持倉為主，如排名前20位的期貨公司席位當日新增空單30411手，同期多頭新增持倉則為27803手。

　　于是，12日早間開盤后，黑色系商品再次集體下挫，至收盤焦炭、螺紋鋼和焦煤仍舊占據(jù)了期市跌幅榜的前幾位。

　　股市也未能幸免。數(shù)據(jù)統(tǒng)計，申萬鋼鐵行業(yè)近兩日跌幅為3.7%，領(lǐng)跌滬深兩市，不過12日跌幅有所收窄。

　　其中關(guān)鍵仍然在于環(huán)保限產(chǎn)政策。受益于供給端的收縮，年內(nèi)鋼材價格一路上漲，這使得噸鋼利潤水平逐季度走高。

　　蘭格鋼鐵提供數(shù)據(jù)顯示，螺紋、方坯在內(nèi)的七大鋼材品種，今年一季度噸鋼利潤均值557元，二季度提升至768元，至8月底時這一趨勢仍在延續(xù)。

　　正因于此，上市鋼企上半年利潤規(guī)模，才能從2017年的218億元飆升至今年的503億元。

　　若環(huán)保限產(chǎn)放松，供給收縮對鋼價上行的支撐將隨之弱化，噸鋼利潤持續(xù)上漲的基礎(chǔ)也將不復(fù)存在。

　　即便作為原料的焦炭也同步下調(diào)，但是相比于產(chǎn)品端，成本端的變化對噸鋼利潤的影響較小。環(huán)保限產(chǎn)放松，勢必會對上市鋼企業(yè)績產(chǎn)生負面效應(yīng)，這成為資金拋售的主要原因，即便部分鋼鐵股年化PE僅有三五倍。

　　或迎周期“臨界點”

　　商品運行逃不開周期，而從2015年12月見底以來，螺紋鋼期貨已連漲近三年時間。

　　回顧歷史走勢可以看出，價格運行與國內(nèi)去產(chǎn)能節(jié)奏保持了一致。2016年，國內(nèi)壓減粗鋼產(chǎn)能6500萬噸，螺紋鋼期貨上漲60.71%；2017年，壓減粗鋼產(chǎn)能5500萬噸，螺紋鋼期貨上漲32.33%。

　　2018年，1.5億噸的去產(chǎn)能總量僅剩下3000萬噸未完成，年初至今漲幅收窄至6.75%。其中不乏“基數(shù)”不斷提升的原因，但是驅(qū)動力不斷弱化毋庸置疑。

　　而在本輪上漲過程中，始終是供給端在發(fā)力，需求端雖然不斷超出市場預(yù)期，但是尚不足以接力供給端，并形成新的驅(qū)動力。

　　“供需關(guān)系總會有一個臨界點，任何商品的上漲都不可能永遠只依靠供給收縮，供給支撐價格的前提是需求沒有出現(xiàn)大幅回落。”敦和資管首席經(jīng)濟學(xué)家徐小慶近期在鄭州國際期貨論壇上指出。

　　這一規(guī)律，放在今年的鋼鐵行業(yè)十分適用。

　　“如果市場供應(yīng)過剩，需求、流通環(huán)節(jié)必然會積累很多庫存，但是目前鋼廠、流通和終端消費環(huán)節(jié)都未出現(xiàn)異常積壓，顯示出鋼鐵需求仍然保持增長態(tài)勢，消化了鋼鐵產(chǎn)出。”王國清表示。

　　需求總量保持穩(wěn)定、供需關(guān)系步入平衡，但是非取暖季的限產(chǎn)再次打破這一平衡，帶動黑色系商品不斷上行。

　　未來可能存在的演變方向有三，限產(chǎn)力度較去年加碼、持平和降低。

　　加碼，無疑會進一步刺激鋼價上行；持平，北方鋼企多已具備2017年取暖季限產(chǎn)經(jīng)驗，故對鋼價支撐的邊際效應(yīng)會減弱；降低，行業(yè)供需面根本性扭轉(zhuǎn)，鋼價下跌。

　　所以，目前鋼鐵業(yè)已經(jīng)步入“十字路口”，核心在于今年的取暖季限產(chǎn)政策如何確定。

　　涉及政策層面的轉(zhuǎn)變，便需要從宏觀角度去考慮。“目前，上游行業(yè)的利潤占比已經(jīng)回到了30%至35%。相對合理的在35%到40%區(qū)間，這是2009年之后上游企業(yè)利潤分配最高點。”徐小慶給出了這樣一組數(shù)據(jù)。

　　他指出，如果讓上游價格因為政策繼續(xù)上漲，中、下游利潤就會持續(xù)壓縮，出現(xiàn)壞賬或者利潤虧損就會不斷增長，“在這種情況下，繼續(xù)保持或者繼續(xù)推高上游的利潤，本身是不合理的。”

　　實際上，政策出現(xiàn)根本性扭轉(zhuǎn)案例并不少見，如煤炭行業(yè)便曾因為供應(yīng)緊缺、價格飛漲，而取消“276工作日”制度。（來源：21世紀經(jīng)濟報道）