中報業(yè)績增長16.7%,低于預期:上半年公司實現(xiàn)營收278億元,同比增長17.1%,實現(xiàn)歸屬于母公司凈利潤15.8億元,同比增長16.7%。二季度單季公司實現(xiàn)營收154億元,同比增長9.9%,實現(xiàn)歸屬于母公司凈利潤9.6億元,同比增長2.7%。

收入增速放緩、毛利率下滑和管理費用率上升是2Q業(yè)績低預期主因,化工FAI增速放緩的影響逐漸體現(xiàn):如我們在中期策略報告中指出,從歷史上看,中國化學的收入增速與化工FAI的增速趨勢相近。1H13傳統(tǒng)化工FAI增長放緩明顯,累計同比增速僅14%,6月單月僅增長7%(去年全年累計增長31%)。公司上半年收入較月度經(jīng)營數(shù)據(jù)中披露的286.4億少了8.4億,我們認為原因可能在于不止一個設計院或工程公司最后結算的收入低于原來預期。利潤率方面,從去年訂單結構看,毛利率較高的化工(含煤化工)訂單占比下滑12個百分點至66%,或許行業(yè)不景氣還會導致競爭加劇,公司上半年整體毛利率13.8%,同比下滑0.1個百分點,2Q毛利率14.3%,同比滑0.3個百分點。2Q管理費用率4.2%,同比提升0.3個百分點,其中研發(fā)費用提升幅度最顯著(占管理費用21.5%,同比增長57.5%)。

化工訂單有回暖跡象,煤化工訂單快速增長:公司1H13新簽訂單406億,同比下滑27%(若不計1H12迪拜安居工程186億合同,實際同比增長9.6%)。結構上有所改善,新簽化工石化項目236億,同比增長24%(12FY僅增長5%);煤化工新簽合同124億,同比增長62%(12FY下滑50%)。根據(jù)測算,公司目前在手訂單1167億元,是12年收入的2.16倍,較去年同期2.39略有下滑。

二季度現(xiàn)金流狀況改善,預收款依然穩(wěn)健增長:2Q13收現(xiàn)比94.4%,同比提高2.4個百分點,經(jīng)營活動凈現(xiàn)金流為17.9億元,同比增長170%。上半年預收款243億,同比增長31%,但增速持續(xù)第四個季度下滑。

下調(diào)盈利預測,維持“增持”評級:因我們判斷化工FAI增速下半年難有明顯起色,將今年盈利預測下調(diào)8%,預計公司13和14年EPS分別為0.74元/0.88元,增速分別為18%/20%,對應PE分別為12X/10X,維持“增持”評級。（申銀萬國）