華西能源:省外布局再下一城

華西能源002630

研究機構：中信建投證券分析師：陳開偉撰寫日期：2013-06-27

事件:公司與張掖簽訂垃圾焚燒發電BOT協議

25日晚間，公司公告與甘肅張掖簽署了《張掖市生活垃圾焚燒發電項目特許經營協議》，張掖市政府授予華西能源在張掖成立項目公司從事具體垃圾焚燒發電業務。該項目規模500t/d，估算總投資3.3億。

簡評:省外布局再下一城

上市公司層面的突破

目前能投華西是公司參與垃圾焚燒發電運營領域的主要方式，公司以EPC工程總包方式為主要切入點，自貢、廣安等四個項目均為此模式。在這種模式之下，公司獲取收益的方式為工程總包+少數股東投資收益，后期項目公司運營不能并表。張掖項目是上市公司為主體拓展的第一個項目，后期運營將會并表，收入和凈利潤的貢獻較大。上市公司層面的項目突破與能投華西的持續拿單將會形成公司在此領域拓展的掎角之勢，華西能源的系統性拿單能力顯著提升。公司目前在談或簽訂了框架性協議的項目大約有10個，未來的機會十分明顯。

張掖項目收益可觀

張掖項目總投資規模略低于自貢項目，工程總包收益預計在2500萬左右。張掖市目前總人口131萬(2011)，其中城區常住人口50萬左右。按照人均每天0.8~1kg每天的生活垃圾產生量計算，張掖市城市生活垃圾一天的產生量在400t~500t之間。為保障該項目的收益，該項目采用了按垃圾供應量分級補貼的方式:日供應300t以下，按80元/d補貼；300t~399t，按70元/t補貼；400d以上則按60元/t補貼。考慮到垃圾收集系統的實際情況，我們保守預計該項目未來日垃圾處理量350t，則一年的垃圾處理補貼約為900萬左右。按噸垃圾上網電量280度，則年垃圾發電收入約為2300萬左右。不考慮其他收入，該項目合計收入約在3200萬左右。扣除折舊、財務費用之后年凈收益在500~800萬左右。考慮到工程項目上的收益，單個項目帶給公司的綜合收益較為可觀。

公司儲備項目豐富，未來爆發可期

目前能投華西簽訂的BOT項目(自貢、廣安、射洪、玉林)合計投資總規模15.5億。單從EPC總包的凈收益來看，這幾個項目就能貢獻1億以上的凈利潤，這相當于再造一個華西能源。疊加上張掖項目和未來可獲取的項目，公司目前的儲備項目豐富。而且，這些項目在2013年的結算規模較小，于是2014年之后的爆發機會是明顯的。我們預計除自貢之外的四個項目對于2014年的增長將會帶來較大的增長彈性，2015年運營收益將會成為一個高毛利、高凈利業務對公司形成實質貢獻。

“新型三資企業”，未來大有作為

正如我們此前深度報告中分析的那樣，在能源領域的投資，資源驅動、資質護航和資本驅動這三大核心要素是核心。華西能源背靠能投集團，在省內外有著獨特的競爭優勢；自貢項目在今年的驗收將是公司資質獲取的一大飛躍；公司已經出臺了再融資計劃，資本驅動下的新一輪擴張式增長即將到來，未來大有作為。

我們預計公司2013-2015年EPS分別為:0.99元、1.41元和2.01元。鑒于公司固廢處理業務在2013-2014年快速提升，我們給予公司2014年EPS動態20xPE估值，股價對應28元。我們給予6個月28元的目標價。

維持“增持”評級。

科達機電:清潔煤氣化業務前景廣闊

科達機電600499

研究機構：日信證券分析師：黃鶴撰寫日期：2013-06-25

事件

我們近期調研了該公司，就公司的戰略規劃、發展前景與公司管理層進行了探討。

點評

以科達爐為代表的清潔煤氣化業務面臨千億市場

科達爐產生的可燃氣不屬于煤化工的煤制氣范疇，不過產生的氣體中含有一氧化碳，可以用作氧化鋁、陶瓷行業的燃料。科達爐相比普通的水煤氣爐，更清潔、更省煤，在廣西地區的氧化鋁行業，1年多就能收回成本，在陶瓷行業，3-4年收回成本。綜合氧化鋁、陶瓷等行業的發展前景，公司面臨著千億的總體市場規模。

傳統業務仍有一定增速

公司在陶瓷機械行業屬于行業龍頭，在墻材機械中并購另外一家競爭對手以后，也坐穩了行業龍頭的位置，由于房地產行業今年的增速仍能保證，所以公司的這些傳統業務仍將穩定增長。

賣氣占用資金太多，公司目前清潔煤氣化業務將以賣設備為主

公司在沈陽法庫的項目主要以賣氣為主，因為宏觀經濟不景氣，投資回收期比較長，占用公司過多資金，所以公司將來打算以賣設備為主。

盈利預測及投資評級

預計公司2013、2014和2015年的EPS分別為0.54、0.71和0.94元，對應市盈率21.3、16.2和12.3倍，我們看好公司清潔煤氣化業務所面臨的千億市場，首次給予“推薦”評級。

風險提示

公司科達爐技術不過關的風險、下游拓展低于預期的風險、房地產調控導致公司傳統業務下降的風險。

國電清新:清新環境，不懈追求

國電清新002573

研究機構：渤海證券分析師：陳韶秀撰寫日期：2013-07-24

公司概況

北京國電清新環保技術股份有限公司是主要從事大型燃煤電廠煙氣脫硫脫硝設施的投資、研發設計、建設及運營為主的環保綜合服務商。近三年歸屬母公司股東凈利潤的復合增長率達51.5％。2012年脫硫運營、脫硫建造、技術服務和活性焦銷售的收入貢獻分別為65.5％、25.4％、5.7％和3.5％。

聚焦大氣污染治理，行業發展空間廣闊

霧霾天氣引發民眾對大氣污染治理的強烈關注，大氣污染治理政策推出力度空前，火電脫硫脫硝是大氣污染治理的重點之一。預測2015年煙氣脫硫特許經營市場的收入規模近150億元，近2年公司在脫硫特許經營市場中位居前3，脫硫運營業務已成為公司主要收入來源。目前脫硝運營市場剛剛起步，公司有望憑借脫硫運營市場的優勢，搶占先機。

技術持續升級和前瞻性儲備是公司的核心競爭力

污染物排放控制日趨嚴格，技術持續升級和多污染物綜合治理技術的研發將是保持公司核心競爭力的關鍵。近3年來公司研發支出力度在可比上市公司中位居前列。公司注重前瞻性技術儲備，在我國推行煤電一體化開發的背景下，積極引進干法脫硫技術，布局錫盟，延伸活性焦產業鏈，拓展資源綜合利用業務，進軍再生水領域。

盈利預測及估值

我們預測公司2013-2015年攤斌的EPS分別為0.349、0.641、0.851元，給予公司14年估值區間建議28-35倍，認為公司合理估值區間為17.95-22.44元。結合絕對估值的結果，我們認為公司的合理價值約為22元/股。

大唐發電:煤制氣受益氣價上調，核電長期存潛力

大唐發電601991

研究機構：華泰證券分析師：程鵬撰寫日期：2013-07-12

煤制氣項目有望受益氣價上調。國家發改委于6月底發布調整天然氣價格的通知，將天然氣定價由出廠環節調整為門站環節，實行門站最高上限價格管理，其中北京和遼寧增量氣的最高門站價格分別是3.14元/立方米和3.12元/立方米。公司擁有克旗與阜新兩個產能為40億立方米/年的煤制氣項目，目前均未投產，預計2015年前逐步投產，有望適用增量氣價格。假定最終項目含稅氣價定為2.5元/立方米，我們測算克旗、阜新全部投產并滿負荷生產條件下，可分別實現凈利潤37.23億元和29.16億元，歸屬公司凈利潤45.23億元，推動公司凈利潤在2012年基礎上翻一番。

核電項目長期存潛力。公司參股的寧德核電1號機組于2013年4月18日正式轉入商業運行，一期2、3、4號機組將在未來三年陸續投產商運。我們測算每臺百萬千瓦機組將每年為公司貢獻投資收益1.5億元。公司積極布局核電項目，參股的徐大堡核電項目一期工程于今年獲得路條，此外公司主導或參與開發的多個核電廠址列入了《核電中長期發展規劃》。核電項目盈利穩定，但審批和建設周期較長，有望在煤制氣項目產能充分釋放后，成為公司業績新的增長點。

煤價下行推升公司2013年業績。受宏觀經濟走弱，電力需求低迷的影響，2013年上半年，公司累計完成發電量同比減少約2.08％。同時全國煤炭價格繼續緩慢下滑，煤價下行將成為推升公司2013年業績的主要動力。我們保守估計公司2013年煤價將同比下降5％左右，預計增厚公司2013年EPS0.06元。

評級:增持。公司2013年利潤提升預計主要來源于煤價下行，2014年起，煤制氣項目顯著助推公司業績，預計公司凈利潤實現三年翻一番，之后核電項目有望成為新的業績增長點。我們測算公司2013-2015年EPS分別為0.34元、0.44元和0.58元，采用DCF方法和相對估值法分別對克旗、阜新煤制氣資產和電力及其他資產進行了評估，公司合理價值為每股6.01元，對應2013年動態PE17.45倍。考慮到產能利用率及氣價的不確定性，給予公司2013年15-18倍動態PE，合理價格區間5.2-6.2元，維持對公司的“增持”評級。

風險提示:煤制氣項目投產晚于預期或價格低于預期；多倫煤化工項目產能釋放與化工品價格波動影響公司業績；煤價波動影響火電盈利。

東華科技:訂單如期而至，中長期業績有支撐

東華科技002140

研究機構：國金證券分析師：劉波，張蘇予撰寫日期：2013-08-06

事件

8月2日，公司發布公告，中標白俄羅斯60萬噸氮磷鉀化肥“交鑰匙”工程、合同總價9900萬美元(折合人民幣約6.09億元)，以及和柏林水務共同投資建設四川南充化工園區污水處理廠BOT項目。

評論

訂單的簽訂，符合我們對公司海外業務拓展和污水處理優勢的預期:

1)公司在國內磷復肥、尿素及合成氨項目的建設市場中分別擁有65％、30％左右的市場份額，屬于傳統優勢領域。盡管國內化肥產能已經飽和，但是中東、獨聯體、非洲等發展中地區對傳統化工的投資熱度較高(如埃塞俄比亞將投資30億美元三年內新建5個化肥項目、白俄羅斯12年起計劃投資110億英鎊興建化工項目)，而中國的化工技術水平和工程質量已經達到國際水準，因此近幾年不斷向上述地區輸出工程隊伍。公司此前已承接了巴基斯坦、突尼斯等重大項目，海外工程經驗豐富。此次簽訂的白俄羅斯60萬噸氮磷鉀化肥項目，由公司負責從項目管理、設計、采購到試車的全過程，建設期三年，業主隸屬當地最大的化肥企業、為項目提供白俄羅斯政府主權擔保，部分資金由中國進出口銀行提供融資，一定程度上控制了項目風險，預計利潤率能達到正常水平。

2)南充污水處理BOT項目以合資公司的形式運作，注冊資本1.12億元，由柏林水務出資70％、公司以自有資金出資30％。項目合作將參照兩者之前在合肥王小郢污水處理廠的模式，由柏林水務負責運營管理，公司負責總承包和后續的污水處理和回用服務。該項目對公司業績的貢獻有兩方面，一是將簽訂的EPC合同將帶來工程收入和利潤(建設期1年)，二是為園區內化工企業每年收取的服務費，自2014年11月商業運行起30年，每年按保底水量計算的初始金額為1500萬元，初步論證的項目投資內部收益率9.2％(稅前)、投資回收期10.72年。考慮到該項目為工業園區的基礎設施建設、收費較為穩定、經營風險小，預計運營后能為公司貢獻穩定收益。

國內新型煤化工項目穩步推進，中長期看好招投標啟動對公司的機遇:截至目前，已獲路條的新型煤化工項目有10個左右，多數處于項目前期階段，預計大規模招投標要在明年。盡管公司當前業績跟往年相比有所下滑，但是考慮到在手未結算訂單有110億元，部分項目如貴州黔希乙二醇已通過閉口合同方式鎖定項目金額、進展有望加快，并且未來煤化工招投標啟動(總投資高達6000-7000億元)必然對公司有益，因此我們對于公司的新簽訂單情況和中長期業績釋放持樂觀態度，尤其建議關注公司在煤制乙二醇和煤化工污水處理領域的獨有競爭力。

投資建議

維持EPS0.86、1.12、1.46元/股。綜合考慮近期業績以及訂單公告對股價的影響，參考公司歷史PE30倍，給予目標價25.80元/股，下調評級至“增持”。

三維工程:受益于成品油及石化企業環保標準提升

三維工程002469

研究機構：民族證券分析師：符彩霞撰寫日期：2013-06-27

投資要點

公司是國內硫磺回收龍頭企業。公司主要從事以煉油化工項目為主的工程設計和總承包業務，尤其在硫磺回收等環保裝置上技術先進、業績突出，主要服務于石油化工和煤化工領域。到目前為止，公司完成的硫磺回收裝置設計、總承包項目超過80項，客戶包括中石化、中石油、中化、中國化工及地方煉油企業等，是國內硫磺回收的龍頭企業。

我國硫磺約2/3依賴進口。2012年我國硫磺表觀消費量為1685萬噸，其中進口1120萬噸，占2/3左右，國產565萬噸左右，僅占約1/3，主要由石化企業提供。2013年前5月，國內主要石化企業硫磺產量為214.34萬噸，其中中石化產量180萬噸左右，占85％，中石油產量16萬噸，占7％，地煉廠10萬噸左右，占約5％；中石化的普光氣田前5月硫磺產量為89.35萬噸，占中石化硫磺產量的約一半左右。

環保標準提升催生石化、天然氣硫磺回收需求。環保部門強制要求石化企業降低成品油和天然氣的含硫量，企業就需增加脫硫裝置。原油脫硫和天然氣凈化過程中產生的硫多以酸性氣體H2S排出，環保部又要求企業降低尾氣中的H2S含量，從而催生了硫磺回收需求。截止到2012年國內硫磺回收裝置產能僅為650萬噸左右，煉油企業實際硫磺產量估計不到400萬噸，煉廠還有超過一半的硫沒有回收。未來隨著國內冶理大氣污染的需求，石化企業環保標準將進一步提升，我們估算未來國內煉廠和天然氣凈化帶來的硫磺回收年需求在40億-50億之間，2015年國內硫磺回收總產能有望達到1350萬噸左右，是2012年產能的2倍左右。

評級與估值。結合相對估值法和絕對估值法，我們認為公司未來12個月的合理估值區間為19.2元-21.6元，建議買入。風險在于石化企業投資受經濟周期波動，公司獲取訂單的能力低于預期。

萬邦達:受益于煤化工等工業污水大發展的來臨

萬邦達300055

研究機構：民生證券分析師：袁瑤，王海生撰寫日期：2013-06-07

事件概述

近日，我們對公司進行了實地調研，與高管就公司近期生產經營情況進行了交流。

一、分析與判斷

煤化工投資空間巨大，公司訂單增速有望持續

我國煤化工投資空間巨大，今年3月以來，新型煤化工審批悄然放閘，陸續已有10個項目獲批，合計新增投資規模在3000億元左右。據部分媒體報道，中石化將加大在煤化工領域的投資力度，未來10年投資額有望高達6000億元。無論是從目前已獲審批的項目來看還是中石化等巨頭的強勢參與，充分表明“十二五”期間煤化工投資將并不僅限于15個示范項目，實際投資規模可能遠遠超出預期。

公司作為煤化工污水處理市場的領軍企業，其現有戰略客戶均為神華、中煤、中石油等大型央企，企業綜合實力與投資動力均位于業內前列，隨著下游客戶煤化工投資進程的加速，公司訂單有望保持高速增長。

模式創新有利于增強公司競爭力并提升盈利能力

公司創造性的將EPC+C、BOT等模式引入傳統以EPC為主的工業污水工程市常EPC+C模式在建設期可確認收入，有利于保持較好的現金流狀況。BOT則可以樹立較高的資金門檻，有利于減少競爭，提升盈利水平。我們認為未來公司還將繼續推廣適合自身發展的商業模式，進一步增強市場競爭力。

工業污水排放提標，托管運營優勢更加突出

工業污水處理工藝復雜，提標和“零排放”等政策壓力將增加企業在運營環節的成本，第三方托管運營有助于降低成本提高效率。公司在托管運營領域經驗豐富，已有5個在運行項目，經驗積累將使公司成本和技術的優勢更為突出，托管運營規模的擴大同時也將增強公司以EPC+C、BOT模式拿單的能力。

環保執法力度不斷加大，公司將受益于行業整合

今年以來工業廢水污染事件頻發，對工業廢水的治污引起全社會關注。近期環保部等七部委聯合開展環保專項行動嚴查企業違法排污行為，執法力度不斷加強。“十二五”期間政府對環保的重視程度出現很大提升，監督和執法力度加強已成為一種趨勢，這將有助于工業污水處理市場向著市朝、規范化的方向發展。公司作為該領域少數具有一定規模的大型企業，將率先受益于行業的整合過程。

二、盈利預測與投資建議

我們預計公司2013-2015年凈利潤分別為1.44億元、2.02億元、2.70億元；折合EPS分別為0.63元、0.88元、1.18元，對應當前股價PE54、38、29倍。首次給予公司“謹慎推薦”評級。

三、風險提示:

煤化工投資進度受政策影響較大，BOT等項目大量開工將增加現金流壓力。

煤氣化:焦化搬遷員工閑置致虧損，關注龍泉等礦

煤氣化000968

研究機構：中信建投證券分析師：李俊松，王祎佳，劉宏程撰寫日期：2013-04-23

事件

公司發布2013年1季度報告

2013年1季度公司實現收入5.6億元，同比減少41.77％；歸屬于上市公司股東凈利潤虧損8176萬元，同比減少307.56％，基本每股收益-0.16元。

簡評

焦化廠、電廠搬遷致1季度收入同比下降較大

公司2012年下半年將焦化廠和電廠全部停工搬遷，因此現在已經沒有焦炭及相關化工品的收入。去年上半年焦炭收入6.96億元、化工產品收入5624萬元，而今年上半年公司只剩下煤炭的收入。簡單平均估算去年1季度的焦炭和化工品收入，則去除該部分收入后2012年1季度煤炭業務收入約為6億元左右，略多于公司2013年1季度的收入。這與今年1季度的煤價同比低于2012年1季度相關。

焦化搬遷致員工閑置、管理費用暴漲，嚴重拖累本期利潤

公司焦化廠及相關業務關停后，大量職工在短期內沒有工作崗位，而公司必須負擔他們的薪酬。因而，導致管理費用從去年同期的5142萬元升至本期的1.34億元，同比增長161.11％。其中也有部分是華勝煤礦和華苑煤礦在建工程轉固之后增加了折舊原因，但是主要導致管理費用暴漲的因素是待崗職工薪酬的負擔。

華苑、華勝投產，產量逐步釋放

公司去年底之前仍只有爐峪口、嘉樂泉、東河、離石這幾個礦，產量為383萬噸。今年華苑、華勝經過去年底的試運行已經進入產量逐步釋放階段，這兩個礦的產能合計為180萬噸，華苑礦煤質為焦煤/肥煤、華勝礦煤質為氣煤/肥煤，預計這兩個礦在剩下的財務年度將可以為公司貢獻增量利潤。

龍泉礦存在不確定性因素，下半年或可助業績快速增長

龍泉礦主采4#、7#、9#煤層。其中4#煤層平均厚度為6.47米，煤質為低硫、低磷、中灰1/3焦煤；7#煤層平均厚度1.1米，煤質為低中灰、低中硫的肥煤；9#煤平均厚度11.68米，煤質為低中灰、低中硫的1/3焦煤。建設產能規模為500萬噸，并配有500萬噸的洗選懲鐵路。

龍泉礦的采礦權屬集團，目前仍在辦理轉給股份的手續，所以該礦對公司業績的影響尚存在不確定性。從工程進度看，該礦今年或可在二季度末投產。那么，可能為公司全年貢獻200萬噸左右產量。如果噸煤凈利潤可以達到150元，則該礦2013年可以為母公司所有者貢獻EPS0.3元左右。

搬遷資產減值仍未有定論，影響延后

由于搬遷導致的資產減值損失在2012年的報表中尚未體現，在2013年1季度也未作處理，預計這一塊資產價值約7.94億元左右，那么很可能會對2013年及以后的盈利產生較大沖擊。

中性評級、目標價11元，與晉煤故事仍是最大期待

公司未來幾年隨著龍泉礦的投產和待崗員工的分流，業績將快速增長。但是由于龍泉礦開采權問題尚未解決、資產減值仍有可能帶來沖擊，所以業績不確定性較大。以當前的股價和業務，我們給予中性評級，2014年16倍左右市盈率估值，目標價11元。值得關注的是晉煤集團是目前山西五大煤炭集團中唯一還未有上市公司平臺的集團公司，且優質無煙煤資源豐富，所以晉煤集團接下來的動作仍值得市場關注。不考慮資產減值計提和晉煤注入的情況下，我們預計公司2013-2015EPS分別為:0.39、0.68、0.91元。