前期發改委上調了天然氣價格，其中增量氣價漲幅高達1.2元/方，基本接近市場化。本次調價解決了上游企業的巨虧，保證了中長期的供給，預計未來量上的增長將更加明確。對此，我們最為看好天然氣產業鏈中的CNG、長輸管網及增量城市燃氣，建議重點關注金鴻能源(29.79,-0.450,-1.49%)、光正鋼構(6.80,-0.070,-1.02%)，并提示天然氣發電和天然氣化工產業鏈的風險。

1。天然氣價格上調影響深遠

發改革委通知自7月10日起，上調非居民存量用氣價格0.4元，增量用氣調至可替代能源價格85%，(我們測算為上調1.2元)，并上調化肥用氣0.25元。我們分析認為本次調價可能有以下幾大影響：

1.1量的擴張有了充分保障

我國2012年天然氣進口依存度為28.2%，其中進口氣分為陸上管網氣和海上LNG.12年我國陸上管網氣進口220億方，進口均價為2.7元/立方米，而入網價在調價前僅為1.2元/立方米，每方虧損1.5元/立方米；海上LNG進口201.4億方，進口均價為2.23元/立方米，除了部分以車用LNG形式實現市場化銷售外，大部分還是并入主管網，而華東市場的門站價為2.4元左右，考慮氣化成本0.37元/立方米，單方虧損也在0.2元/立方米。

在現行價格體系下，預計中石油全年將虧損419億元，今年1季度再度虧損145億元。如果定價機制不做調整，進口企業完全沒有任何積極性。因此盡管12年底，中緬線就已經貫通，但因為價格問題至今都沒有通氣，而中俄線也同樣因為價格問題，遲遲無法開工。因此只有將進口氣合理定價，才能實現我國十二五末規劃的935億方進口量目標。

本次調價中增量氣的調整基本上實現了一步到位，進口企業雖然還有虧損，但幅度有限，完全可以通過國產氣的盈利來彌補，因此我國未來天然氣供給放量可能性大為提升，為行業未來的大發展鋪平了道路。

1.2下游需求結構將會發生根本改變

本次調價也體現出政府對需求并不擔心，至少是敢于通過調價來測試需求端的彈性。考慮到我國目前只有1.9億人用上天然氣，占總人口的14%。即使以中期城鎮化目標70%測算，僅民用也可以消化掉2000億方以上的天然氣，所以天然氣未來需求增長有充分量的保障。并且政府對所有價格調整都是規定的上限，因此即使下游需求出現超預期的下降，政府也完全有能力在執行層面將價格制定在能夠保證需求繼續快速增長的水準上，所以未來天然氣在我國能源占比中快速提升的大邏輯沒有任何改變。

由于我國以前人為的扭曲天然氣價格，使得下游行業從需求到盈利都出現了很多錯配。本次上調價格并在中期最終實現市場化定價，對天然氣中下游行業將產生長期深遠的影響，具體如下：

1。長輸管網、CNG行業、增量城燃將明顯受益：長輸管網收取的是固定費用，而CNG行業因為與汽油的價差足夠大，所以行業的盈利不受調價的影響，將單純受益于量的增長；增量城燃因主要利潤來自于初裝費，所以對量的增長也更為敏感；

2。天然氣化工和發電將會明顯受損：調價明顯提高了這些行業的成本，其中天然氣甲醇將會全行業虧損，氣頭尿素與煤頭拉平了成本，未來再次調價也會逐步喪失成本優勢；天然氣發電相比光伏已經沒有明顯的成本優勢，未來發展將會受到很大限制；

3。存量城燃與LNG行業將會以價換量：由于城市燃氣和LNG都無法完全轉嫁成本增加，因此行業的ROE水平都會顯著下滑，但量增長確定性提升，還是保證了行業的中長期發展，因此調價對行業的發展是短空長多；

2。調價后顯著受益的行業

本次調價給行業帶來最大的變化就是量增的邏輯將更為確定，因此如果下游行業能夠充分轉嫁漲價，而不傷害利潤率，則將顯著受益量增帶來的增長。我們總結下游具備這個特征的行業有以下三個：

2.1長輸管網行業

長輸管網的收入來自于管輸費，為國家規定價格，完全不受本次上游調價的影響。而成本端主要是折舊與財務費用等固定成本，單位成本與銷量呈反比。所以本次調價帶來的增量氣供應，將極大的利好該行業的發展，其中最為受益的企業為金鴻能源和陜天然氣(9.49,0.100,1.06%)。

2.2CNG行業

CNG汽車主要用于出租車和家用小轎車，因改裝費很低，僅為5000千元左右，基本不影響車主的投資決策。對于車主而言，決定是否使用CNG最根本的考量因素就是其與汽油的比價關系。

按每公里燃料成本計算，油價為0.576元/公里，調價前國內CNG平均售價為4元/方，對應的燃料成本為0.36元/公里，是汽油的62.5%，即使將1.2元/方的調價成本完全轉嫁給下游，成本漲至0.47元/公里，也僅為油價的80%，車主依然會選擇CNG。所以我們判斷該行業還會延續此前的爆發性增長，并且最困擾該行業的氣荒問題也有望在供給放量中得到解決，行業發展前景一片光明。在該行業我們建議重點關注在新疆地區大力發展CNG加氣站的光正鋼構。

2.3增量城市燃氣公司

燃氣公司的盈利模式主要分為兩類，成熟的燃氣公司利潤主要來自天然氣的批零價差。而新進入一個城市的燃氣公司，其利潤則主要來自于初裝費。目前初裝費在2-3線城市普遍存在，每戶家庭基本在2000-3000元，以金鴻為例該項業務的毛利率高達80%，單戶利潤高達2000元。而平均每戶家庭天然氣年消費量為120-140立方米，燃氣費不會超過400元，如果以正常的25%毛利率測算，則年銷氣利潤為100元。這也就意味對于增量城燃來說，每戶家庭的初裝費利潤相當于20年銷氣利潤。因此如果天然氣的增量供應如果有保障的話，具備異地擴張能力的企業將顯著受益。其中我們依然建議重點關注金鴻能源。

金鴻能源未來最大的增量市場在于河北張家口，該市由于臨近北京，環保壓力極大，因此一旦通氣后，居民用燃料將主要轉為天然氣。張家口現有人口450萬，預計家庭在100萬戶以上、如果以每戶初裝費2500元，80%毛利率測算，則全部改裝天然氣后將有望帶來25億元收入和20億元利潤。

4。以價換量，ROE會有所降低的行業

對于LNG和存量城市燃氣行業而言，天然氣的影響則較為復雜。首先這些行業將顯著受益于供給瓶頸解除帶來的量的增長，但由于沒法全部轉嫁成本，因此行業的ROE會有所下降。

4.1LNG汽車行業

LNG汽車與CNG不同，改裝成本較高，一般在6-7萬元，因此對調價要敏感的多。我們以目前柴油7.08元/L和LNG4.7元/方的價格測算，假設公交，客車，重卡的年行駛公里數分別為10,10,15萬公里，則其改裝的投資回收期為1.5,1.5,0.7年，占到總使用年限的38%，25%，15%。因此車主有充分的激勵進行替換。

考慮到調價前LNG車旺盛的需求，我們認為終端價格有一定向下游轉嫁的空間。如果我們依照收回改裝成本的時間為車輛總使用時間的1/2，即改裝投資回報率為100%測算，則可以向下游轉嫁的幅度為0.4-0.85元。對于存量氣的0.4元/方的漲價幅度，下游三種車型都可以承受。但對于增量氣1.2元的調價幅度，則不能完全轉嫁，需要中游企業承擔一部分成本提升。

我們將依照需要轉嫁成本最多的公交車進行測算，則全產業鏈調價后毛利率將從39%降至23%。毛利率雖下降明顯，但還是維持在較高水平，全產業鏈上的企業仍然有足夠的激勵去推動行業的發展，量增的邏輯依然沒有改變。

總體說來調價后，對于具體車型而言，重卡受影響最小，客車次之，公交影響最大；對于產業鏈企業而言，液化氣工廠需要承擔的成本最高，加氣站次之，設備廠商影響最小。

4.2存量城市燃氣

對于存量城市燃氣公司而言，其下游消費一般為民用、商用、工業用各占1/3.

1。民用：由于本次調價并不調整民用氣價格，因此成本沒有增加，并且部分地區給民用的供氣價格還在上調，因此盈利還有小幅改善的空間；

2。商用：由于競爭性產品液化氣石油氣(LPG)的價格還在5元/方左右，因此有完全的轉嫁能力，也不會受到明顯影響；

3。工業用：對于沿海地區而言，工業用氣其實已經實現了市場化定價，其來源除了西氣東輸的管網氣外，還有海上進口的LNG。如果管網終端價格調整幅度超過了沿海LNG銷售價格，則無法向下游轉嫁，因此其上限基本為3.6元/方，相比目前沿海工業氣均價高出0.6元/方，這也意味著有對于增量氣而言，有0.6元/方的成本增加無法轉嫁。

綜合而言，對存量城市燃氣企業，增量氣漲價后，有接近0.2元/方成本無法轉嫁，這意味著銷售毛利率將從25%下降至18%左右。受影響比較大的企業包括：長春燃氣(7.54,0.000,0.00%)、廣州發展(4.87,-0.080,-1.62%)及深圳燃氣(7.76,-0.050,-0.64%)等。

5。投資建議

綜上所述，我們最為看好天然氣產業鏈中的CNG、長輸管網及增量城市燃氣，建議重點關注金鴻能源、光正鋼構，并提示天然氣發電和天然氣化工產業鏈的風險。